El escenario económico, objetivamente, se ha enrarecido desde hace un par de semanas. Hacíamos referencia al cambio en el contexto financiero global en nuestro informe anterior (Analytico#167, “Dolar: de nuevo el fetiche”) como un detonante de importancia, porque aumentó la velocidad de la fuga de capitales en mayo y obligó al gobierno a restringir al máximo la posibilidad de comprar dólares al precio controlado por el BCRA.

Dólares escasos en el período de mayor oferta estacional de divisas por la liquidación de los exportadores de granos parece una contradicción de términos, pero no lo es: como la salida de capitales aumenta, el Central compra menos de lo proyectado y las reservas vuelven a caer, tras un primer cuatrimestre donde crecieron usd 1.500 millones.

El costo de la prohibición de acceso al mercado formal se ha disparado: para la actividad no es trivial que la brecha entre el dólar regulado y el “blue” haya superado 30% en algunos días de la semana, aun cuando todavía el mercado informal sea pequeño en volumen. La formación de precios en la economía, más tarde o más temprano, terminará utilizando al dólar paralelo como referencia generalizada. Lo que ya empieza a observarse en ciertos mercados (como el de la construcción, los servicios inmobiliarios, servicios diversos, o en insumos de aquellos sectores con elevada informalidad), es que el “blue” gana espacio en las expectativas, frenando decisiones de gasto, de producción y fundamentalmente, de inversión. La experiencia dice que la brecha no se cierra sólo con controles. La tendencia es de una informalidad cambiaria que crece y la autoalimenta.

El gobierno está ahora ante un verdadero dilema de hierro: perder reservas o desacelerar más la actividad. Si el Central vende dólares para sostener la paridad regulada, corre el riesgo de provocar un drenaje muy peligroso en las reservas. Si no lo hace, y prioriza el cuidado de la caja para enfrentar un segundo semestre complicado (por pagos de deuda y menores ingresos de dólares comerciales), aumentará el peso específico de las operaciones “blue”, y la actividad se resentirá.

Más allá de los ruidos financieros generados por la crisis europea, la principal limitación externa para reanimar una economía que se desacelera es Brasil, que sigue dando malas noticias en cuanto a actividad (cerca de 0 en PIB y cayendo en la industria) y a una importante devaluación de su moneda (el real cerró a R$ 2.05 por dólar). Brasil frío y “devaluado” complica a la Argentina en varios frentes…

Ante este panorama, revisamos nuestra proyección base de crecimiento para el año, reduciéndola 0.6 p.p (de +4% a +3.4%). Mantenemos, de todos modos, la visión respecto de que se trata básicamente de un problema de expectativas que el gobierno demora en encarar. Las turbulencias no responden a problemas de tipo estructural: los niveles de déficit fiscal o externo son financiables, no hay distorsiones groseras en los precios relativos, y todos los indicadores de sustentabilidad externa son muy razonables.

Pero hay políticas que deben corregirse. La caída de 14% i.a. en las importaciones de abril es una señal que preocupa. En parte se puede explicar porque se mantiene la “sobrerreacción” de Moreno con las trabas (aunque cada vez más sectores informan que éstas se están flexibilizando). Lo más peligroso es que podría estar indicando una actividad en caída, en especial en la variable inversión (-46% en las importaciones de bienes de capital).

La gestión CFK tiene que empezar a actuar, a dar señales que moderen la incertidumbre y que ordenen las expectativas. Un camino es volver a la situación previa a la prohibición, oxigenando el mercado con un acceso más flexible a las divisas a precio regulado. Esta decisión debería complementarse con subas en las tasas en pesos (como en octubre-noviembre) para darle opciones a la gran liquidez en moneda local y para que se vuelquen al mercado los dólares todavía “retenidos” por los productores de granos, por ejemplo, y con un deslizamiento mayor del tipo de cambio. En la transición, el BCRA tendrá que decidirse a perder reservas.

La flexibilización no sólo debe llegar al mercado de cambios, sino también a las importaciones, en particular de insumos, bienes intermedios y bienes de capital destinados a los procesos productivos. Si el escenario global se complicara (y Brasil multiplicara sus estímulos al consumo y a la industria), será necesario proteger el nivel de empleo. El gobierno dispone de instrumentos para subsidiar parte del salario (los REPRO, utilizados en 2009) y también la posibilidad de negociar con los sectores empresarios el mantenimiento de los puestos de trabajo, a cambio de un menor crecimiento esperado en el salario real (en pesos y en dólares).

Analytica